En el post de hoy voy a dar un enfoque completamente diferente a lo que suelen ser los artículos del blog. Este es el post número 100 y creo que es conveniente darle un enfoque diferente. Y es que, aunque ojalá me equivoque, creo que vamos a tener un 2018 y 2019 movidos en términos financieros. Porque asistiremos a cierta crisis en los mercados, crisis que vendrá de la deuda, entre otros factores.

No suelo hacer predicciones, pero hay indicadores preocupantes

Efectivamente no es algo que suela hacer, pero en este caso, me parece que no tardaremos en ver ciertas señales y que podríamos ver tan pronto como el año que viene, 2018. El mantenimiento de unos tipos de interés tan bajos de forma artificial está haciendo que los inversores busquen otras alternativas que ofrezcan mayor rentabilidad. No es extraño. Es absurdo que se estén comprando bonos a 10 años con rentabilidades de entre el 0,5% y el 1,80%. No compensa el tremendo riesgo de cambio de sesgo de la política monetaria. Y lo estamos viendo como el mayor comprador de deuda pública de la zona euro es, sin duda, el BCE. Un comprador que es el mayor tenedor de deuda pública de la zona euro. Qué duda cabe que, si hay un comprador tan potente como este, es capaz de hacer que los tipos de mercado se mantengan artificialmente bajos por las masivas compras. Y eso hace que otros compradores potenciales o aquellos que ya tengan deuda pública, comiencen a buscar otros sitios donde acudir, porque la rentabilidad no les compensa.

Draghi ha anunciado que retirará los estímulos monetarios con extremo cuidado. Esto suena a chiste, ya que es como decirle a un heroinómano que se conforme con la mitad de la dosis diaria. El enfermo necesita su dosis plena. Pero el tema está en si el mercado consentirá que se vaya el mayor comprador de activos. Este tema ya lo comentamos en el blog hace varios meses (enlace al post). O incluso si el mercado preferirá adelantarse a la retirada del mayor comprador, provocando ventas de bonos que desemboquen en una situación de crisis de deuda soberana. Y por extensión, de otros tipos de deuda, como la corporativa. Ya no digo nada de los emisores High Yield, que pueden acabar con unas bajadas brutales en los precios de los activos. Porque todos sabemos que la deuda de alta rentabilidad tiene una mayor sensibilidad a las fluctuaciones de tipos, ya que su comportamiento se parece más al de las acciones.

El caso es que es algo que me parece, cuando menos, preocupante, y un problema de gran calado especialmente para la zona euro. Y puede generar incluso problemas mayores…. Si tenemos un brusco repunte de la rentabilidad de los bonos soberanos, veremos detrás que los estados no pueden atender sus compromisos…. Porque las montañas de deuda que se han acumulado durante los últimos años comenzarán a repreciar y ello conllevará un aumento del coste, que consecuentemente incrementará déficits y obligará a reducir otros gastos. O bien, subirán impuestos, o realizarán defaults selectivos, o tendrán que recortar pensiones o una combinación de esas alternativas. Toda una encrucijada de muy difícil solución. Los dos próximos años van a ser problemáticos, eso sin duda.

Pero ese no es el único problema

Sí, la montaña de deuda europea no es el único problema. Existen muchos más, todos ellos vinculados a la deuda. Como, por ejemplo, todos los compromisos de deuda fuera de balance. Acuerdos entre partes para diferir pagos de forma concertada bilateralmente, y que, por su naturaleza, escapa al control ejercido sobre la banca. Muchos de esos compromisos tienen vencimientos a corto plazo. Y esa deuda puede generar muchos problemas en caso de tener que afrontar repreciaciones o falta de contrapartida…

Y es que es algo que llevo tiempo meditando, pero parece que más gente se está dando cuenta de lo mismo. Llevo pensando en lo mismo varios meses, pero es que la lectura de un reciente artículo me ha llevado a pensar que este problema lo está empezando a intuir alguna gente. Me alarmó la entrevista de Wolfgang Schäuble (extractos aquí, aquí y aquí), pero no sólo eso. Unos días antes, un artículo de Business Insider, en la misma línea, comentaba cosas interesantes al respecto (enlace al artículo). Y a los dos días, leo un artículo de Alberto Artero, que también cita el artículo de Business Insider y comenta su opinión sobre la próxima gran crisis que tenemos en ciernes (artículo aquí). Revisemos todo esto con más detalle.

Algunos riesgos señalados por Business Insider:

1. La inversión pasiva

Y es que la extensión de la crisis puede ser potencialmente brutal. Como bien indica Business Insider, JP Morgan ve en un riesgo muy claro la inversión pasiva, como señala en los puntos 1 y 3. Es evidente que la huida a la inversión pasiva tiene una explicación y es la sencillez de la oferta, unido a unos costes bajos. Pero eso hace que esa inversión se convierta en un dummy. Porque al final, se invierte en las empresas por su ponderación en el índice. No se estudian sus riesgos, sus problemas, sus balances, las expectativas de las mismas….  Es decir, invertimos sin pensar. Y una estrategia que puede funcionar bien de forma limitada, se vuelve ineficiente. Como muy bien señala el artículo de BI: “The shift from active to passive assets, and specifically the decline of active value investors, reduces the ability of the market to prevent and recover from large drawdowns“. Si, ese es un gran riesgo.

Este asunto ya ha sido tratado en el blog en varias ocasiones. Hace ya casi un año, publiqué un post relativo al tema de como el mercado se estaba convirtiendo en un zombi (enlace al post), post que describe muy bien como los flujos de entrada en estrategias pasivas está siendo tan brutal que el mercado se está “dejando llevar” por esas entradas, haciendo que aparezcan, sin embargo, muchas oportunidades de inversión en aquellas empresas fuera de los índices. Algo que recientemente Iván Martín, gestor del Magallanes, describía muy bien al señalar que a pesar de todos los años que él lleva invirtiendo, se sigue sorprendiendo cómo el mercado sigue actuando de forma tan irracional.  Otro gestor como Álvaro de Guzmán comentaba de forma bastante acertada los riesgos de la gestión pasiva, comentario del que se hizo una amplia reseña en el post. Invito a releer el post porque es extraordinariamente claro al respecto de los peligros de la inversión pasiva (enlace al post).

2. La liquidez de ciertas inversiones

La creciente inversión en activos menos líquidos, como forma de buscar un incremento de la rentabilidad. Esto puede efectivamente ayudar a reducir la volatilidad de las carteras y mantener una cierta rentabilidad, pero puede desembocar en problemas de liquidez. Siempre digo una cosa al respecto de la liquidez: La liquidez sólo se aprecia cuando no se tiene. Y cuando no se tiene, cobra un valor incalculable. Que le pregunten a Warren Buffet el motivo por el que él siempre tiene una reserva impresionante de liquidez lista para disparar a cañonazos. Porque cuando no tienes dinero y encuentras a alguien que sí lo tienes, seguro que le ofreces un gran trato. Y de ahí salen los grandes negocios para el que quiere comprar…. pero no para el que tiene que vender, que puede salir trasquilado.

3. Fallos en los modelos de riesgos

Generalmente, las estrategias de inversión de casi todos los agentes de mercado conllevan un modelo de riesgos, para adoptar estrategias de acuerdo a la evolución del mercado. Pero siempre hay momentos en que esas estrategias de gestión de riesgos fallan. Y casos, hay a montones. Lo vimos en la crisis financiera de 2008, cuando casi todos los mercados financieros alcanzaron correlaciones muy próximas a 1 entre ellos. Pero no sólo ahí. También en la quiebra del fondo LTCM, caso paradigmático de cómo estas estrategias pueden fallar, y, de hecho, fallan. Y es que no debemos olvidar que los modelos de riesgos están basados en la campana de Gauss. Por tanto, las predicciones siempre se hacen con un intervalo de confianza determinado…. que no es el 100%. Y es ahí donde luego vienen las risas, en la parte que no se cubre (les suena aquello de un intervalo de confianza…)

4. Cambios en los modelos de valoración

Qué duda cabe que los tipos de interés influyen en la valoración de los activos. Hasta Warren Buffet lo ha comentado en ocasiones. Y es que unos tipos de interés anormalmente bajos pueden desembocar en valoraciones de los activos más altas. Un cambio en esos tipos de interés, hará que cambien las valoraciones de los activos. Y eso puede generar otros problemas. Vaya, que al final parece que, evidentemente, todo está muy relacionado, y al final, eso genera correlación en los movimientos de los mercados…. Ya pasó en 2008, como acabamos de comentar.

En definitiva…

En conclusión, asistimos a un escenario donde hay muchas, demasiadas incertidumbres, y que pueden generar graves consecuencias, en caso de un estallido de alguna de las burbujas que se han venido en los últimos años debido a unas políticas monetarias extraordinariamente expansivas.

La advertencia del siempre brillante y muy directo Wolfgang Schäuble debe ser tomada en consideración. No es un asunto para olvidar.

Por ello, en casos como este, puede ser interesante una estrategia estilo Buffet, de tener liquidez disponible para poder cazar interesantes oportunidades. Sin duda, nos esperan un par de ejercicios de gran emoción.